錦天城律師文集:公司與并購(gòu)基本信息

書????名 錦天城律師文集:公司與并購(gòu) 作????者 錦天城房地產(chǎn)與建設(shè)工程專業(yè)委員會(huì)
出版社 法律出版社 出版時(shí)間 2019年10月
頁(yè)????數(shù) 343 頁(yè) 定????價(jià) 78 元
開????本 16 開 裝????幀 平裝
ISBN 9787519738921

公司篇

A股上市公司資本運(yùn)作中“抽屜協(xié)議”的效力和風(fēng)險(xiǎn)/鮑方舟 陳煒

中國(guó)公司法下的“同股不同權(quán)”與科創(chuàng)板之“特殊投票權(quán)”機(jī)制/李雄 王文祥

對(duì)賭協(xié)議引發(fā)的糾紛司法審判大數(shù)據(jù)分析及對(duì)股權(quán)投資實(shí)務(wù)指導(dǎo)的思考/沈仁剛 曾穎

公司利潤(rùn)分配糾紛中的司法介入標(biāo)準(zhǔn)探析

——《公司法司法解釋四》第15條的實(shí)踐考察/張建 洪林珊

論股權(quán)轉(zhuǎn)讓中物的瑕疵擔(dān)保責(zé)任/張必望

淺議股東優(yōu)先購(gòu)買權(quán)制度

——基于對(duì)《公司法司法解釋四》之優(yōu)先購(gòu)買權(quán)的理解與思考/吳同曦

股東行使知情權(quán)案件中引入公司檢查人選任制度必要性研究/許華滿 馬少捷

并購(gòu)重組篇

收購(gòu)上市公司控制權(quán)/楊海峰 俞鋮 劉婷

上市公司重大資產(chǎn)重組交易中的風(fēng)險(xiǎn)及法律控制/闕莉娜 周旺

上市公司并購(gòu)重組中作為支付工具的定向可轉(zhuǎn)換公司債券/楊海峰 俞鋮 陳宇婧 胡浩

資管新規(guī)下的跨境并購(gòu)交易架構(gòu)設(shè)計(jì)

——從并購(gòu)基金的角度/李雄 吳彥骎

以案說(shuō)法:資管新規(guī)下,結(jié)構(gòu)化并購(gòu)基金該如何搭建/虞正春 候朝輝

有限合伙型并購(gòu)基金“并表與出表”的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)及相關(guān)案例解析/虞正春

上市公司并購(gòu)重組中房地權(quán)屬瑕疵問(wèn)題規(guī)范之芻議/何演鋒 黃友川 劉昊

債務(wù)危機(jī)企業(yè)有效重組的路徑及條件

——基于怡和集團(tuán)債務(wù)重組暨金蘋果股權(quán)收購(gòu)的成功經(jīng)驗(yàn)/許靈 宋征 徐際鵬

國(guó)有資產(chǎn)改制篇

國(guó)企混合所有制改革及國(guó)資上市公司資產(chǎn)重組實(shí)務(wù)操作之法律要點(diǎn)/張莉莉 方曉杰 董君楠胡涵

天津國(guó)企混改中有關(guān)并購(gòu)法律事項(xiàng)的研究/楊瑩 李一

行業(yè)并購(gòu)篇

從某境內(nèi)房地產(chǎn)基金退出項(xiàng)目淺析外商投資境內(nèi)房地產(chǎn)/黃海 杜夢(mèng)洋 陳長(zhǎng)紅 江子沁

從典型案例看互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)投融資和收并購(gòu)/樓春晗 涂翀鵬

民營(yíng)資本收購(gòu)醫(yī)療機(jī)構(gòu)的難點(diǎn)和法律分析/黃素潔 陳必成

醫(yī)藥企業(yè)并購(gòu)中的合規(guī)審查/陸學(xué)忠 雷宇

國(guó)有酒店企業(yè)股權(quán)收購(gòu)之法律盡職調(diào)查內(nèi)容與潛在法律風(fēng)險(xiǎn)探析/李宗泰 李永華

論并購(gòu)實(shí)務(wù)中土地并購(gòu)的法律風(fēng)險(xiǎn)/任華杰

旅游企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)踐分析與防范/王雨田

物業(yè)管理服務(wù)企業(yè)并購(gòu)的法律風(fēng)險(xiǎn)發(fā)現(xiàn)及管理/石榮 孫輝 于娟

合規(guī)篇

企業(yè)數(shù)據(jù)合規(guī)體系構(gòu)建:規(guī)則與實(shí)務(wù)/李雄 王文祥

高管犯罪與企業(yè)刑事合規(guī)/劉炯 胡嵐嵐

以大數(shù)據(jù)為視角:上海市2016~2018年度工商行政處罰案例的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)與趨勢(shì)分析/全開明

稅收及其他篇

企業(yè)并購(gòu)重組稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及防范對(duì)策/劉云剛

境內(nèi)非上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓之企業(yè)所得稅節(jié)稅籌劃/徐凌虹

中國(guó)—斯里蘭卡港口城項(xiàng)目投資爭(zhēng)議淺議/竇方旭 蔣圍

我國(guó)場(chǎng)外配資法律規(guī)制問(wèn)題研究/袁順灼 常靜

我國(guó)相互保險(xiǎn)發(fā)展與監(jiān)管研究/常鑫 竇方旭

錦天城律師文集:公司與并購(gòu)造價(jià)信息

市場(chǎng)價(jià) 信息價(jià) 詢價(jià)
材料名稱 規(guī)格/型號(hào) 市場(chǎng)價(jià)
(除稅)
工程建議價(jià)
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行情 品牌 單位 稅率 供應(yīng)商 報(bào)價(jià)日期
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宸洲

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材料名稱 規(guī)格/型號(hào) 除稅
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材料名稱 規(guī)格/需求量 報(bào)價(jià)數(shù) 最新報(bào)價(jià)
(元)
供應(yīng)商 報(bào)價(jià)地區(qū) 最新報(bào)價(jià)時(shí)間
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《錦天城律師文集:公司與并購(gòu)》主要分為公司篇、并購(gòu)重組篇、國(guó)有資產(chǎn)改制篇、行業(yè)并購(gòu)篇、合規(guī)篇、稅收及其他篇六個(gè)部分。通過(guò)理論與實(shí)踐相結(jié)合的方式,對(duì)公司治理與合規(guī)、并購(gòu)與重組等業(yè)務(wù)板塊涉及的相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行了分析與探討。其中,公司篇基于《公司法》對(duì)公司治理的相關(guān)事務(wù)進(jìn)行了研究,并購(gòu)重組篇解析了并購(gòu)重組項(xiàng)目中一些常見的交易問(wèn)題,國(guó)有資產(chǎn)改制篇涉及國(guó)企改制的相關(guān)事項(xiàng),行業(yè)并購(gòu)篇較為全面地闡述了各行業(yè)并購(gòu)的難點(diǎn)及風(fēng)險(xiǎn),合規(guī)篇展現(xiàn)了公司實(shí)務(wù)過(guò)程中的合規(guī)事項(xiàng),稅收及其他篇對(duì)稅收相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行了一系列探討。

錦天城律師文集:公司與并購(gòu)常見問(wèn)題

  • 什么叫并購(gòu)律師?

    你好,并購(gòu)律師主要從事也下工作:公司收購(gòu)是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)很高的投資活動(dòng),為了增加并購(gòu)的可行性,減少并購(gòu)可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)和損失,收購(gòu)方在決策時(shí)一定要盡可能清晰、詳細(xì)地了解目標(biāo)公司情況,包括目標(biāo)公司的營(yíng)運(yùn)狀況、法...

  • 股權(quán)并購(gòu)律師盡職調(diào)查需要提供什么資料

    1、起草、修改股權(quán)收購(gòu)框架協(xié)議 2、騰訊眾創(chuàng)空間對(duì)出讓方、擔(dān)保方、目標(biāo)公司的重大資產(chǎn)、資信狀況進(jìn)行盡職調(diào)查; 3、制定股權(quán)收購(gòu)合同的詳細(xì)文本,并參與與股權(quán)出讓方的談判或提出書面談判意見; 4、起草內(nèi)部...

  • 在股權(quán)變更或者并購(gòu)中,律師盡職調(diào)查報(bào)告里主要反應(yīng)什么?有什么用途?

    這要看是代表哪方進(jìn)行的盡調(diào),收購(gòu)方關(guān)心被收購(gòu)企業(yè)的主體、資質(zhì)、股權(quán)結(jié)構(gòu)、現(xiàn)實(shí)和潛在的法律風(fēng)險(xiǎn);被收購(gòu)方關(guān)心收購(gòu)方的收購(gòu)能力、目的和既往糾紛情況。等等。祝你好運(yùn)!

錦天城律師文集:公司與并購(gòu)文獻(xiàn)

公司股權(quán)并購(gòu)中的法律風(fēng)險(xiǎn)控制—重慶冉繽律師文集 公司股權(quán)并購(gòu)中的法律風(fēng)險(xiǎn)控制—重慶冉繽律師文集

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公司股權(quán)并購(gòu)中的法律風(fēng)險(xiǎn)控制 重慶冉繽律師文集 冉繽律師,重慶精睿律師事務(wù)所主任律師, 畢業(yè)于西南政法大 學(xué),1997年通過(guò)全國(guó)律師資格考試,在十?dāng)?shù)年的律師生涯中,代理 訴訟及非訟作品七百余件, 廣泛涉獵婚姻家庭、 行政訴訟、人身?yè)p害 賠償、民商事、建筑及房地產(chǎn)、刑事辯護(hù)等各門類法律事務(wù)后,逐漸 形成并建立起在企業(yè)法律顧問(wèn)服務(wù)、 經(jīng)濟(jì)合同糾紛及并購(gòu)收購(gòu)領(lǐng)域的 優(yōu)勢(shì)化、差異化的特色辦案服務(wù)。 其所代理的案件, 多次被中央電視 臺(tái)《經(jīng)濟(jì)與法》欄目、上?!稏|方衛(wèi)視》、《法制日?qǐng)?bào)》、香港《文 匯報(bào)》、《重慶晚報(bào)》、《重慶晨報(bào)》等主流媒體報(bào)道;并就房地產(chǎn) 糾紛、勞資權(quán)益糾紛、 婚姻法最新解釋等方面, 分別接受上海東方衛(wèi) 視、重慶電視臺(tái)財(cái)經(jīng)頻道等電視媒體的專題采訪。 股權(quán)并購(gòu)是指收購(gòu)企業(yè)通過(guò)購(gòu)買目標(biāo)企業(yè)的股權(quán),以實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo) 企業(yè)控制權(quán)的交易。股權(quán)并購(gòu)過(guò)程中的法律風(fēng)險(xiǎn),從主體來(lái)看,可分 為出讓方的法律風(fēng)

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合伙協(xié)議范本—重慶冉繽律師文集 合伙協(xié)議范本—重慶冉繽律師文集

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合伙協(xié)議范本—重慶冉繽律師文集 冉繽律師,重慶精睿律師事務(wù)所主任律師, 畢業(yè)于西南政法大學(xué), 1997年通過(guò)全國(guó)律師資格考試,在十?dāng)?shù)年的律師生涯中,代理訴訟 及非訟作品七百余件, 廣泛涉獵婚姻家庭、 行政訴訟、人身?yè)p害賠償、 民商事、建筑及房地產(chǎn)、 刑事辯護(hù)等各門類法律事務(wù)后, 逐漸形成并 建立起在企業(yè)法律顧問(wèn)服務(wù)、 經(jīng)濟(jì)合同糾紛及人身?yè)p害賠償領(lǐng)域的優(yōu) 勢(shì)化、差異化的特色辦案服務(wù)。 其所代理的案件, 多次被中央電視臺(tái) 《經(jīng)濟(jì)與法》欄目、上?!稏|方衛(wèi)視》、《法制日?qǐng)?bào)》、香港《文匯 報(bào)》、《重慶晚報(bào)》、《重慶晨報(bào)》等主流媒體報(bào)道;并就房地產(chǎn)糾 紛、勞資權(quán)益糾紛、婚姻法最新解釋等方面, 分別接受上海東方衛(wèi)視、 重慶電視臺(tái)財(cái)經(jīng)頻道等電視媒體的專題采訪。 第一章 總則 第一條 依照《中華人民共和國(guó)合伙企業(yè)法》及其他有關(guān)法律、法 規(guī),經(jīng)全體合伙人協(xié)商一致,達(dá)成本協(xié)議。 第二條 全體合伙人應(yīng)自覺遵守本協(xié)

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《錦天城律師文集:房地產(chǎn)與建設(shè)工程》組織房地產(chǎn)與建設(shè)工程專業(yè)委員會(huì)的專業(yè)律師將自己寶貴的實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行總結(jié)、提煉和研究,以便更好地將理論與實(shí)踐相結(jié)合。無(wú)論是與民生息息相關(guān)的房屋買賣、租賃等傳統(tǒng)服務(wù),還是與房地產(chǎn)企業(yè)持續(xù)發(fā)展密不可分的風(fēng)險(xiǎn)控制、收并購(gòu)及不動(dòng)產(chǎn)金融等創(chuàng)新服務(wù);無(wú)論是建筑承包商始終關(guān)注的工程質(zhì)量、建設(shè)工期及工程價(jià)款有關(guān)的法律服務(wù),還是與建設(shè)工程有關(guān)的諸多疑難、復(fù)雜、交叉領(lǐng)域的法律服務(wù),在房地產(chǎn)企業(yè)持續(xù)成長(zhǎng)的每一個(gè)周期、在建設(shè)工程的每一個(gè)環(huán)節(jié),都留下了錦天城律師堅(jiān)定的足跡。

淺議現(xiàn)場(chǎng)簽證的法律風(fēng)險(xiǎn)管理

——以開發(fā)商項(xiàng)目現(xiàn)場(chǎng)管理為視角/羅建榮

司法實(shí)踐指導(dǎo)下的工期索賠和反索賠/黃知斌 楊云峰

勞務(wù)分包管理的法律視角/肖燕

情勢(shì)變更原則在工程施工合同領(lǐng)域的適用/包智淵

建設(shè)工程施工合同訴訟法律實(shí)務(wù)

——兼論《司法解釋(二)》施行下的質(zhì)量、造價(jià)及工期問(wèn)題/莊永宏 徐瑋

建設(shè)工程質(zhì)量缺陷保修責(zé)任承擔(dān)追問(wèn)/高樹林 郎云云

EPC模式下總承包項(xiàng)目合同風(fēng)險(xiǎn)管理問(wèn)題探討/吁斌 李濱

建設(shè)工程質(zhì)量保證金優(yōu)先受償權(quán)之淺析/熊剛

建設(shè)工程主體結(jié)構(gòu)和輔助結(jié)構(gòu)區(qū)分的法律研究/馮俊武 付有

芻議獨(dú)立保函在建設(shè)工程合同中的具體應(yīng)用/鄒輝

關(guān)于現(xiàn)行建設(shè)工程施工合同(示范文本)體例的缺陷分析及修訂意見/唐國(guó)華 周山澗

淺析房地產(chǎn)在建工程項(xiàng)目收購(gòu)的法律風(fēng)險(xiǎn)與防范/張?jiān)旅魑簩W(xué)全 萬(wàn)州

淺析實(shí)際施工人權(quán)利救濟(jì)/李小平 李佳成

論規(guī)避執(zhí)行行為及應(yīng)對(duì)措施

——基于兩類房地產(chǎn)建工執(zhí)行案件視閾分析/王芳

建設(shè)方任意壓縮合理工期的認(rèn)定及應(yīng)對(duì)措施/羅憲民 郭敏

淺析建設(shè)工程“黑白合同”效力及結(jié)算/朱哲 陳善茵

建設(shè)工程施工合同糾紛工程款利息的主張及處理原則的探討/萬(wàn)祖軍

淺談建設(shè)工程施工合同簽訂及履行的法律風(fēng)險(xiǎn)

——以初涉房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的企業(yè)為視角/何艷

淺析建設(shè)工程固定總價(jià)合同/高飛

淺析工程總承包合同中發(fā)包人法律風(fēng)險(xiǎn)防范及應(yīng)對(duì)策略

——以煤炭企業(yè)合同管理為視角/付慶華

簡(jiǎn)析時(shí)差管理在工期索賠中的應(yīng)用/單春利

工程發(fā)承包體系中合同的關(guān)聯(lián)關(guān)系分析/李春艷

如何確定建設(shè)工程施工合同糾紛案件中開工日期

——基于最高人民法院審理的11起案例分析/胡悅

石材行業(yè)規(guī)范管理之探討/劉圣華 邢麗苗

鄉(xiāng)村旅游項(xiàng)目開發(fā)中集體土地利用的法律研究/李鵬飛 鄒苗

工業(yè)用地土地使用權(quán)期限屆滿后處置模式的法律探討/楊曉 沈琦

PPP采購(gòu)“兩標(biāo)并一標(biāo)”的相關(guān)法律實(shí)務(wù)問(wèn)題之芻議/李云 包智淵 張文

小議非法定招標(biāo)項(xiàng)目在《招標(biāo)投標(biāo)法》下的“生存尺度”/鮑方舟 丁汀

PPP模式特色小鎮(zhèn)建設(shè)的法律問(wèn)題研究/孫森 白雪瑩

商業(yè)地產(chǎn)租賃合同糾紛數(shù)據(jù)分析和風(fēng)險(xiǎn)防范/郭重清 楊詩(shī)雨

商品房買賣合同定金糾紛類型梳理及法律風(fēng)險(xiǎn)防范/姚杰崔 滿興

制定、適用“限購(gòu)、限售房屋”規(guī)范應(yīng)遵循法治原則

——以王某訴某市住建局行政確認(rèn)購(gòu)房資格案為例/李東華

商品房預(yù)購(gòu)人權(quán)利保護(hù)研究/王雷

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問(wèn)題的提出

并購(gòu)在企業(yè)獲得規(guī)模效應(yīng)、擴(kuò)大市場(chǎng)份額和迅速進(jìn)入全新的領(lǐng)域方面具有巨大的功效,在許多情況下,并購(gòu)也是企業(yè)迅速獲得上市公司地位的捷徑。在中國(guó),在地方政府的支持下,許多公司并購(gòu)承擔(dān)起債務(wù)重組、企業(yè)脫困與地方經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的重任。并購(gòu)之所以可以發(fā)揮如此大的作用,歸根結(jié)底,是因?yàn)槌晒Φ牟①?gòu)具有運(yùn)用市場(chǎng)機(jī)制高效配置資源、產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)、增加社會(huì)福利的功能。并購(gòu)能否成功取決于多種因素,而并購(gòu)的定價(jià)是否恰當(dāng)、主并公司向被并公司支付的資產(chǎn)溢價(jià)的多少,往往起著十分重要的作用。美國(guó)學(xué)者馬克·賽羅沃(1999)指出,并購(gòu)溢價(jià)越高,從并購(gòu)中獲益的難度就越大。

其他學(xué)者M(jìn)andelker(1974)、Langetieg(1978)、Dodd等人(1997)]的研究亦得出相同的結(jié)論。國(guó)外的文獻(xiàn)表明,并購(gòu)中支付溢價(jià)是很普遍的,Brownlee(1980)的研究顯示,1978~1979年美國(guó)并購(gòu)案中支付溢價(jià)的中值分別為41.3%和 46.4%;Alexander(1991)等人的研究樣本表明最新的并購(gòu)溢價(jià)均值為50.5%。在中國(guó),盡管許多被并公司是效益不良的國(guó)企,但是仍然存在著大量的支付并購(gòu)溢價(jià)的情況;數(shù)據(jù)顯示,在1998年發(fā)生的67起上市公司控股權(quán)轉(zhuǎn)讓的并購(gòu)交易中有33起支付了溢價(jià),最高溢價(jià)達(dá)204.01%。

由于溢價(jià)對(duì)于企業(yè)并購(gòu)的成功與否意義重大,因此,研究主要有哪些因素影響并購(gòu)溢價(jià)、各自的影響程度如何,就成為既有理論意義又有應(yīng)用價(jià)值的工作,因?yàn)樗扔兄诳朔①?gòu)中經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)的盲目性,提高并購(gòu)的成功率;又可以幫助主并方科學(xué)、公正地給被并公司定價(jià),減少雙方在定價(jià)上的摩擦,提高并購(gòu)效率。本文將著重探討影響并購(gòu)溢價(jià)的因素,并通過(guò)實(shí)證的方法分析這些因素對(duì)并購(gòu)溢價(jià)的效應(yīng)。

已有的研究成果

并購(gòu)?fù)ǔ5暮x是指以上市公司為對(duì)象的合并或控股權(quán)的收購(gòu),即在并購(gòu)中可以觀察到上市公司控股權(quán)的轉(zhuǎn)讓,但有時(shí)也可指以非上市公司為對(duì)象的合并或收購(gòu),本文是在后一含義下運(yùn)用并購(gòu)這一概念的。并購(gòu)溢價(jià)則是指并購(gòu)中主并方支付的高于被并企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值的部分,它可以表達(dá)為:

并購(gòu)溢價(jià)=

(并購(gòu)價(jià)格―被并資產(chǎn)價(jià)值)

主并公司并不會(huì)在所有的情況下都愿意支付一個(gè)數(shù)值為正的并購(gòu)溢價(jià),如果說(shuō)股東追求影響并購(gòu)溢價(jià)的因素分析實(shí)證分析中國(guó)并購(gòu)評(píng)論財(cái)富最大化是假定前提,并購(gòu)可以為主并公司帶來(lái)價(jià)值增值是主并方愿意為并購(gòu)支付一個(gè)數(shù)值為正的并購(gòu)溢價(jià)的必要條件;那么,被并公司的股票供給曲線具有正的斜率、有多個(gè)公司愿意收購(gòu)被并公司且均預(yù)期并購(gòu)會(huì)帶來(lái)價(jià)值增值,就是主并方支付并購(gòu)溢價(jià)的充分條件。

因此,我們可以說(shuō),并購(gòu)溢價(jià)的存在是有其合理性的。這個(gè)合理性在于企業(yè)并購(gòu)會(huì)產(chǎn)生財(cái)富的增值,這一增值會(huì)在并購(gòu)雙方間分配。因此,并購(gòu)溢價(jià)也可以定義為企業(yè)并購(gòu)增值中分給被并公司股東的那部分價(jià)值。我們研究影響溢價(jià)的因素,實(shí)際上就是研究影響公司并購(gòu)增值的因素和影響公司并購(gòu)增值分配的因素。

關(guān)于影響并購(gòu)溢價(jià)的因素問(wèn)題,國(guó)外學(xué)者有很多研究。Nielsen(1973)等人研究了并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)與并購(gòu)溢價(jià)的關(guān)系,他們?cè)噲D找出主并公司預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)在多大程度上能夠解釋并購(gòu)溢價(jià),Nielsen等人選擇了反映協(xié)同效應(yīng)動(dòng)因的18個(gè)因素,運(yùn)用線性多元判別方法(LMDA)進(jìn)行了實(shí)證分析。

他們的研究以128起換股方式進(jìn)行并購(gòu)的案例為樣本,根據(jù)溢價(jià)水平將樣本分為3組:30起溢價(jià)在20.30%的并購(gòu)案作為基準(zhǔn)組,50起溢價(jià)高于30%的為高溢價(jià)組,48起溢價(jià)低于20%的為低溢價(jià)組。通過(guò)運(yùn)用LMDA方法對(duì)18個(gè)因素進(jìn)行識(shí)別,發(fā)現(xiàn)以下4個(gè)因素對(duì)并購(gòu)溢價(jià)有顯著的影響:

(1)相對(duì)PE(市盈率)比率;

(2)主并企業(yè)主營(yíng)利潤(rùn)比率;

(3)預(yù)計(jì)并購(gòu)前后EPS(每股盈利)變化的百分比;

(4)預(yù)計(jì)并購(gòu)前后現(xiàn)金流比率。

前2個(gè)因素的判別系數(shù)為正,即其值越高,溢價(jià)越高;后2個(gè)因素的判別系數(shù)為負(fù),即即其值越高,溢價(jià)越低。

Melicher(1978)等人在另一篇文章中再次研究了并購(gòu)溢價(jià)與多種財(cái)務(wù)變量的關(guān)系。在文章中,Melicher等人將并購(gòu)分為占領(lǐng)更大市場(chǎng)份額型、進(jìn)入新的領(lǐng)域型和混合型并購(gòu),以116個(gè)換股并購(gòu)案為樣本,通過(guò)進(jìn)行多元線性回歸估計(jì)發(fā)現(xiàn),并購(gòu)前主并企業(yè)對(duì)被并公司的PE倍數(shù)(RPE)和并購(gòu)前主并企業(yè)的EPS百分比變化(△EPS)與并購(gòu)溢價(jià)具有顯著的相關(guān)性,其他的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)則缺乏相關(guān)性。譬如,并購(gòu)前被并企業(yè)EPS數(shù)據(jù)除以之前4年的平均 EPS得出的EPS變化趨勢(shì)與溢價(jià)就缺乏相關(guān)性,而人們一般會(huì)預(yù)期主并企業(yè)會(huì)為具有相對(duì)更高EPS趨勢(shì)的企業(yè)支付更高的溢價(jià)。

Ferris(1977)等人研究了現(xiàn)金并購(gòu)的溢價(jià)與多種解釋變量之間的相關(guān)性。論文著重研究了現(xiàn)金并購(gòu)中溢價(jià)的確定,并根據(jù)對(duì)為50個(gè)現(xiàn)金并購(gòu)案的回歸估計(jì)提出了現(xiàn)金溢價(jià)模型參數(shù)的經(jīng)驗(yàn)估計(jì)。Ferns等人認(rèn)為并購(gòu)溢價(jià)是被并企業(yè)股票所有權(quán)的分散程度(Si)、最近股票的歷史價(jià)格(Pi)、整體市場(chǎng)狀況(M)和主并企業(yè)的相對(duì)談判地位(Bij)的函數(shù)。其分析的結(jié)論為: Si越大(股權(quán)越分散)并購(gòu)溢價(jià)就越高;Bij越強(qiáng),支付的溢價(jià)越低,至于Bij的狀況則取決于并購(gòu)前主并方已擁有的被并方的股票數(shù)量、內(nèi)部信息的獲得;主并方的財(cái)務(wù)狀況;被并方管理層對(duì)并購(gòu)的反對(duì)程度。

以上兩因素的作用在統(tǒng)計(jì)意義上是顯著的。但Pi和M對(duì)溢價(jià)的影響是不確定的。上述研究證明,主并公司業(yè)績(jī)?cè)胶?、支付能力越?qiáng),并購(gòu)時(shí)支付的溢價(jià)越高。

研究樣本與分析變量

我們將參考上述文獻(xiàn)提供的研究方法,采用我國(guó)并購(gòu)案的有關(guān)數(shù)據(jù)對(duì)相關(guān)因素對(duì)并購(gòu)溢價(jià)的效應(yīng)做一實(shí)證分析。在進(jìn)行實(shí)證分析之前首先需要確定研究的樣本和分析的變量,即采用哪些公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行這一研究,哪些因素可能對(duì)并購(gòu)溢價(jià)有顯著的影響。我們首先選定了1998—2001年之間完成的11起并購(gòu)做為研究的樣本,樣本的情況見表1:

表1:11起并購(gòu)案的簡(jiǎn)要情況

收購(gòu)方

被收購(gòu)方

預(yù)案公告日

收購(gòu)方

被收購(gòu)方

并購(gòu)公告日

太極集團(tuán)(600129)

重慶中藥(0591)

1998-02-17

龍電股份(600726)

華源電力

2000-01-13

清華同方(600100)

魯穎電子

1998-10-30

華聯(lián)控股(000036)

深中冠(A0018)

2000-09-01

新潮實(shí)業(yè)(600777)

新牟股份

1998-12-07

亞盛實(shí)業(yè)(600108)

龍喜股份

2000-09-08

正虹科技(000702)

城陵磯

1999-05-19

泰山石油(000554)

魯潤(rùn)股份(600157)

2001-03-13

華光陶瓷(000655)

匯寶股份

1999-05-22

太極集團(tuán)(600129)

西南藥業(yè)(600666)

2001-05-15

惠天熱電(000692)

房聯(lián)股份

1999-12-31

注: 資料來(lái)源于對(duì)相關(guān)公司公告內(nèi)容匯總而成。

樣本公司的挑選是遵循以下原則進(jìn)行的:

(1)主并與被并公司并購(gòu)前3年的主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)相對(duì)完整;

(2)通過(guò)并購(gòu),主并公司獲得被并公司的控股權(quán);

(3)由于1995年以前的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不規(guī)范,因此,并購(gòu)公告的時(shí)間不能早于1998年。由于上市公司的數(shù)據(jù)相對(duì)準(zhǔn)確、完備,因此所選擇的主并公司都是上市公司,有些被并公司雖然不是上市公司,但選擇的都是仍然可以從主并公司的年報(bào)和公告中得到必要數(shù)據(jù)的公司。根據(jù)這些原則我們選擇了11起并購(gòu),涉及21家公司(其中1家公司分別并購(gòu)了另外2家公司)。11起并購(gòu)的平均溢價(jià)為174-18%,其范圍在758-26%和10-10%之間。

而分析變量是通過(guò)如下步驟確定的:

(1)以文獻(xiàn)提及的各種因素做為研究的候選變量;

(2)將所有候選變量對(duì)并購(gòu)溢價(jià)做散點(diǎn)圖以考察每個(gè)變量與并購(gòu)溢價(jià)的相關(guān)性,先將那些與并購(gòu)溢價(jià)缺乏相關(guān)性的變量刪除;

(3)再考察篩選后剩余變量之間的相關(guān)性及變量與并購(gòu)增值和增值分配的關(guān)系,在此基礎(chǔ)上對(duì)變量進(jìn)行分類;

(4)考察變量之間的替代性,考慮所需數(shù)據(jù)獲得的難易程度,最終將變量確定為16項(xiàng)。

樣本公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的主要特征見表2。

表2:21家樣本公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)特征

3年平均

并購(gòu)前第1年

并購(gòu)前第2年

并購(gòu)前第3年

1、主并公司收益高的比率(%)

90.9091

100.0000

90.9091

72.7273

2、主并公司平均凈利潤(rùn)/總資產(chǎn)(%)

8.3061

7.4862

8.8235

8.6087

3、被并公司平均凈利潤(rùn)/總資產(chǎn)(%)

6.3218

6.6664

6.9322

5.3668

4、平均凈利潤(rùn)/總資產(chǎn)差值

1.9843

0.8199

1.8913

3.2419

p.value

0.2685

0.5042

0.3225

0.3241

5、主并公司ROE高的比率(%)

66.6667

54.5455

72.7273

72.7273

6、主并公司ROE

0.1644

0.1313

0.1742

0.1877

7、被并公司ROE

0.1256

0.1195

0.1383

0.1190

8、ROE差值

0.0388

0.0118

0.0359

0.0687

p.value

0.2723

0.5108

0.4184

0.3037

9、主并公司負(fù)債/權(quán)益比高的比率(%)

45.4545

45.4545

45.4545

45.4545

10、主并公司負(fù)債/權(quán)益比

0.9576

0.8338

0.9976

1.0413

11、被并公司負(fù)債/權(quán)益比

1.1788

1.0297

1.1946

1.3119

12、平均負(fù)債/權(quán)益比率差

-0.2212

-0.1959

-0.1969

-0.2706

p.value

0.5380

0.5367

0.6002

0.5619

13、主并公司每股收益

0.4432

0.4040

0.4056

0.5200

14、被并公司每股收益

0.2283

0.2178

0.2643

0.2027

15、每股收益差

0.2150

0.1862

0.1413

0.3174

p.value

0.0208

0.0004

0.1256

0.0718

16、主并公司盈利/市值

0.0558

0.0586

0.0585

0.0502

17、被并公司盈利/市值(僅上市公司)

0.0435

0.0303

0.0505

0.0498

18、盈利/市值差

0.0123

0.0248

0.0080

0.0005

p.value

0.3700

0.0197

0.6227

0.9940

19、主并公司市盈率高的比率(%)

27.7778

0

33.3333

50.0000

20、主并公司現(xiàn)金流/市值

0.0623

0.0739

0.0704

0.0425

注:p.value是等均值等方差雙樣本t檢驗(yàn)(雙尾)。

從表2可見:主并公司傾向于比被并公司具有更高盈利性,表2中每一項(xiàng)均值主并公司都比被并公司強(qiáng),但它們?cè)?0%的置信水平上沒有顯著區(qū)別,屬正常波動(dòng)范圍,而且主并公司的凈利潤(rùn)/總資產(chǎn)比、ROE和每股收益并購(gòu)前3年均呈逐年下降情形。Estomin(1986)的研究樣本呈現(xiàn)并購(gòu)前主并公司經(jīng)營(yíng)狀況惡化且主并公司比被并公司的盈利性顯著較低。

實(shí)證檢驗(yàn)的結(jié)果與分析

在對(duì)樣本進(jìn)行計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的估計(jì)時(shí),由于一些獨(dú)立變量具有多重共線性,又由于變量數(shù)目大于樣本數(shù)目,因此,沒有采用普通最小二乘法,而是運(yùn)用了更適合的偏最小二乘回歸的方法。實(shí)證檢驗(yàn)的結(jié)果如下:

表3:運(yùn)用偏最小二乘回歸法進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)的結(jié)果

變量

代號(hào)

重要性

系數(shù)

此次并購(gòu)前主并公司的并購(gòu)次數(shù)

N

0.67

-0.0070

市場(chǎng)總體狀況

△INDEX

0.42

0.0806

支付方式(換股:1;現(xiàn)金:0)

P

1.07

0.1611

并購(gòu)類型(縱向、橫向:0;混合:1)

K

0.66

-0.0531

主并公司并購(gòu)前總資產(chǎn)

ASSETA

1.28

-0.2419

被并公司并購(gòu)前總資產(chǎn)

ASSETB

1.25

-0.2093

主并/被并公司ROE比

RROE

1.16

-0.1296

被并/主并EPS趨勢(shì)(前1年/前2、3年平均)

REPST

0.76

-0.0923

被并/主并EPS變化(3年方差/均值)

REPSV

0.78

-0.0476

并購(gòu)雙方負(fù)債/總資產(chǎn)的差值

DL

0.63

0.1415

主并公司并購(gòu)前2年內(nèi)平均現(xiàn)金流變量

CFA

0.79

-0.1065

主并公司(負(fù)債/總資產(chǎn))變化率(前1年超過(guò)前2年的比例)

△LA

2.16

0.4988

主并公司EPS變化率(前1年超過(guò)前2年的比例)

△EPSA

0.85

-0.1112

主并公司前1年市盈率

PEA

1.02

0.1811

主并公司前1年ROE

ROEA

0.76

-0.1545

被并公司前1年ROE

ROEB

0.66

0.0287

注: 本表數(shù)據(jù)是使用simca.p統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)樣本公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算得出。

根據(jù)偏最小二乘的回歸結(jié)果我們可以看到,重要性大于2(作用非常顯著)的因素只有一項(xiàng),即主并公司的負(fù)債/總資產(chǎn)變化率。該變量系數(shù)為正說(shuō)明負(fù)債情況惡化越嚴(yán)重的主并公司為并購(gòu)支付的溢價(jià)越大,因此,可以認(rèn)為主并公司希望通過(guò)并購(gòu)擺脫自身債務(wù)的窘境成為愿意支付溢價(jià)的主要原因。這也反映了對(duì)于這些樣本公司,企業(yè)并購(gòu)并沒有成為企業(yè)實(shí)施發(fā)展戰(zhàn)略途徑,而在很大程度上將并購(gòu)變成了希望在短期迅速提升業(yè)績(jī)的手段。

重要性在1~2之間(作用顯著)的有5項(xiàng):

(1)支付方式的系數(shù)為正,說(shuō)明換股支付的溢價(jià)相對(duì)比現(xiàn)金支付要大;

(2)主并公司并購(gòu)前總資產(chǎn)。一般的說(shuō),主并公司規(guī)模越大,自身更可能具有資源和專業(yè)知識(shí),在并購(gòu)中更容易獲得談判優(yōu)勢(shì),因而有可能支付較少的并購(gòu)溢價(jià),因此,該變量的系數(shù)應(yīng)為負(fù);但是,規(guī)模大,支付能力更強(qiáng),往往也會(huì)導(dǎo)致支付更高的溢價(jià)。樣本公司的該變量系數(shù)為負(fù),表明并購(gòu)中主并公司規(guī)模越大,越有助于降低所支付的并購(gòu)溢價(jià)。

(3)被并公司并購(gòu)前總資產(chǎn)。從理論上講,被并公司的規(guī)模越大,并購(gòu)的規(guī)模效應(yīng)越明顯,大公司有更強(qiáng)的談判能力,因此,被并公司規(guī)模大更可能獲得較多的并購(gòu)溢價(jià),因此,該變量的系數(shù)應(yīng)為正。但是,樣本公司的系數(shù)為負(fù),這表明被并公司沒有因?yàn)橐?guī)模大而獲得更高的溢價(jià),這可能是由于規(guī)模大支付的總金額大,因而使并購(gòu)公司的支付壓力加大,這會(huì)有效地遏止并購(gòu)溢價(jià)的提高。

(4)主并公司與被并公司ROE比的系數(shù)為負(fù),表明樣本中的主并公司并購(gòu)前盈利能力越差,并購(gòu)時(shí)支付的溢價(jià)規(guī)模越大,而主并公司并購(gòu)前盈利能力越強(qiáng),并購(gòu)時(shí)支付的溢價(jià)越少。這與國(guó)外學(xué)者的研究結(jié)論相反,它顯示樣本中的主并公司希望借助并購(gòu)改善經(jīng)營(yíng)狀況和盈利能力惡化的局面。越是狀況不好的企業(yè),越急切的希望能夠憑借一次并購(gòu)?fù)旎財(cái)【?,不惜為并?gòu)支付高額溢價(jià),這再次反映了我國(guó)企業(yè)并購(gòu)心態(tài)的不成熟。很多上市公司純粹為了粉飾報(bào)表而進(jìn)行的所謂“報(bào)表并購(gòu)”,就是這一結(jié)果的最好注腳。

(5)主并公司前1年市盈率的系數(shù)為正,這反映了主并公司支付高溢價(jià)的自由度。而且根據(jù)變量之間的相關(guān)性分析,該變量與支付方式正相關(guān),也就是高PE比率的公司傾向于用換股方式支付溢價(jià),并且支付的溢價(jià)比低PE比率的公司大。因?yàn)楦逷E比率公司的股價(jià)可能被市場(chǎng)高估,而這時(shí)運(yùn)用換股方式對(duì)主并公司有利。

根據(jù)我們的分析,以上6項(xiàng)對(duì)并購(gòu)溢價(jià)的影響顯著或很顯著。其余的各項(xiàng)其影響則十分有限;但具體地說(shuō),各項(xiàng)的情況仍有不同。樣本公司的主并公司并購(gòu)前的并購(gòu)次數(shù)、市場(chǎng)總體狀況、并購(gòu)類型、并購(gòu)雙方負(fù)債/總資產(chǎn)的差值和被并公司前1年的ROE等項(xiàng)因素對(duì)溢價(jià)的影響雖然有限,但它們的系數(shù)方向都是與經(jīng)驗(yàn)一致的,即主并公司的并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)、大市的景氣、橫向或縱向的并購(gòu)、被并公司的債務(wù)比率越低以及被并公司前一年的ROE越高,則并購(gòu)溢價(jià)越高;反之,則低。而另外5項(xiàng)(主并公司EPS變化率、主并公司現(xiàn)金流變量、被并/主并EPS變化、被并/主并EPS趨勢(shì)和主并公司前1年ROE)的系數(shù)與經(jīng)驗(yàn)的結(jié)果相反,這意味著主并公司的業(yè)績(jī)?cè)讲?,其支付的并?gòu)溢價(jià)越高,這進(jìn)一步證實(shí)了前述判斷,即這些樣本公司進(jìn)行并購(gòu)的主要目的是擺脫困境并希望能在短期迅速提升業(yè)績(jī)。

實(shí)證結(jié)果的敏感性分析

為了保證實(shí)證分析的結(jié)果的科學(xué)性,我們需要進(jìn)行敏感性分析,看看不同方法得出的結(jié)論有無(wú)明顯的差異。這里,我們所用的是小樣本逐步回歸的方法 ( 該方法的運(yùn)用參照了肖筱南的文章和張堯庭、方開泰的著作。)。在運(yùn)用這一方法時(shí),采取分階段分批逐步回歸的篩選方式,克服樣本較小的缺陷,以達(dá)到比較滿意的效果。基本的做法是將解釋變量隨機(jī)分成若干批,使每批自變量的個(gè)數(shù)少于樣本數(shù)的一半,然后在同一顯著水平下,分階段分批進(jìn)行逐步回歸。首先,對(duì)每批解釋變量分別進(jìn)行回歸分析,選出對(duì)因變量作用顯著的因子;然后,將每批挑出的變量再隨機(jī)分成若干批,繼續(xù)進(jìn)行逐步回歸,挑選對(duì)因變量作用顯著的因子;這一過(guò)程不斷進(jìn)行,直至最后挑選出若干個(gè)對(duì)因變量作用顯著的解釋變量為止。在顯著水平均為0.05的條件下,進(jìn)行分階段分批逐步回歸分析,結(jié)果為表4:

表4:分階段逐步回歸的結(jié)果

階段

批數(shù)

批中的變量

入選變量

顯著性F值

P值

1

1

CFA,△LA,△EPSA,RROE

CFA,△LA

9.844

0.007

2

REPST,REPSV,△EPS,N,△INDEX

無(wú)

3

K,PEA,ROEA,ROEB

無(wú)

4

P,ASSETB,ASSETA,DL

無(wú)

2

1

CFA,△LA

CFA,△LA

9.844

0.007

篩選出的變量為CFA(現(xiàn)金流)和△LA[主并公司(負(fù)債/總資產(chǎn))變化率],對(duì)這兩個(gè)變量作多元回歸,結(jié)果如下:

δ =360.984-5681.989CFA 358.222△LA

檢驗(yàn)結(jié)果見表5。

表5多元回歸檢驗(yàn):

(a)多元回歸F檢驗(yàn)結(jié)果

模型

平方和

自由度

平方均值

F值

顯著性

1

回歸

359009.771

2

179504.886

9.844

0.007

殘差

145873.947

8

18234.243

總值

504883.718

10

(b) 多元回歸t檢驗(yàn)結(jié)果

模型

非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)(β)

標(biāo)準(zhǔn)差

標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)(β)

t值

顯著性

1

常數(shù)項(xiàng)

360.984

95.026

3.799

0.005

CFA

-5681.989

2300.486

-0.486

-2.470

0.039

△LA

358.222

85.355

0.825

4.197

0.003

通過(guò)篩選,只有主并公司并購(gòu)前負(fù)債/總資產(chǎn)變化率和主并公司并購(gòu)前2年內(nèi)平均現(xiàn)金流變量2變量對(duì)并購(gòu)溢價(jià)影響顯著,前者為正,后者為負(fù),這一結(jié)果與偏最小二乘回歸結(jié)果本質(zhì)是一致的,即并購(gòu)溢價(jià)主要與并購(gòu)前主并公司的經(jīng)營(yíng)狀況有關(guān),主并公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)讲?,為并?gòu)支付的溢價(jià)越大。

如果我們將樣本按照并購(gòu)類型分為兩類,橫向與縱向并購(gòu)為一類,混合并購(gòu)為另一類,仍用偏最小二乘回歸法分別考察兩類并購(gòu)的溢價(jià)影響因素,我們可以得到表6:

表6按并購(gòu)類型分類得到的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果

變量

橫縱并購(gòu)系數(shù)

系數(shù)重要性

混合并購(gòu)系數(shù)

系數(shù)重要性

代號(hào)

此次并購(gòu)前主并公司并購(gòu)次數(shù)

-0.0077

0.65

N

市場(chǎng)總體狀況

0.0221

0.33

△INDEX

支付方式(換股:1;現(xiàn)金:0)

0.1204

1.09

P

并購(gòu)類型(縱向、橫向:0;混合:1)

K

被并公司并購(gòu)前總資產(chǎn)

-0.1927

1.33

0.0839

0.73

ASSETB

主并公司并購(gòu)前總資產(chǎn)

-0.2460

0.95

-0.1578

1.37

ASSETA

主并/被并公司ROE比

-0.1163

1.17

0.1063

0.92

RROE

被并/主并EPS趨勢(shì)(前1年/前2、3年平均)

-0.0081

1.14

-0.0631

0.55

REPST

被并/主并EPS變化(3年方差/均值)

0.0007

0.56

-0.1502

1.31

REPSV

并購(gòu)雙方負(fù)債/總資產(chǎn)的差值

0.1081

0.63

0.0518

0.45

DL

主并公司并購(gòu)前2年內(nèi)平均現(xiàn)金流變量

-0.2293

0.74

-0.0486

0.42

CFA

主并公司(負(fù)債/總資產(chǎn))變化率

0.6353

2.12

-0.1057

0.92

△LA

主并公司EPS變化率(前1年超過(guò)前2年的比例)

0.0521

0.86

-0.1319

1.14

△EPSA

主并公司前1年市盈率

0.1667

0.78

0.1526

1.33

PEA

主并公司前1年ROE

-0.1896

0.84

-0.0826

0.72

ROEA

被并公司前1年ROE

0.0782

1.03

0.1211

0.61

ROEB

由表6可見,橫向與縱向并購(gòu)的實(shí)證結(jié)果與總并購(gòu)樣本的實(shí)證結(jié)果基本一致,影響橫向與縱向并購(gòu)溢價(jià)的最主要因素是主并公司(負(fù)債/總資產(chǎn))變化率。結(jié)合其他變量的重要程度與影響方向,同樣可以得出以下結(jié)論: 樣本公司在面臨業(yè)績(jī)下降、負(fù)債增加的困境時(shí),更愿意進(jìn)行并購(gòu)并為實(shí)現(xiàn)并購(gòu)付出高額的并購(gòu)溢價(jià)。

但混合并購(gòu)的實(shí)證結(jié)果卻有所不同。

首先在混合并購(gòu)的實(shí)證結(jié)果中,沒有發(fā)現(xiàn)對(duì)并購(gòu)溢價(jià)影響很顯著的因素出的變量;

其次,主并公司(負(fù)債/總資產(chǎn))變化率的系數(shù)為正且重要性不顯著,而且主并公司的現(xiàn)金流變量和并購(gòu)雙方負(fù)債/總資產(chǎn)的重要性均不明顯。也就是說(shuō),扭轉(zhuǎn)主并公司經(jīng)營(yíng)和負(fù)債的頹勢(shì)不是混合并購(gòu)的主要目的。

根據(jù)表6,被并/主并公司EPS變化和主并公司EPS變化率對(duì)于混合并購(gòu)溢價(jià)的影響與橫、縱并購(gòu)溢價(jià)的影響明顯不同。這兩項(xiàng)系數(shù)均為負(fù),且均比橫縱向并購(gòu)下的重要性大得多,因此可以認(rèn)為混合并購(gòu)的主要目的是改善盈利狀況。

結(jié)論

通過(guò)以上的研究與分析,我們可以得出以下的結(jié)論:

(一)國(guó)外的研究表明,主并公司有更高的市盈率、更高的利潤(rùn)、更多的現(xiàn)金流,被并公司有更大的規(guī)模、更低的負(fù)債/資產(chǎn)比率、更好的業(yè)績(jī),主并公司支付的并購(gòu)溢價(jià)就越高。但是,通過(guò)對(duì)樣本公司的研究,我們發(fā)現(xiàn)這些公司的情況相反,主并公司的負(fù)債比率越高、利潤(rùn)情況越差,越愿意為并購(gòu)支付高額的溢價(jià)。這一結(jié)論經(jīng)過(guò)敏感性分析仍然成立。這表明,這些樣本公司的并購(gòu)目的主要不是為了發(fā)展,更多的是為擺脫困境。這既影響了并購(gòu)作用的充分發(fā)揮,必然也會(huì)提高并購(gòu)溢價(jià)的幅度,增加并購(gòu)的成本。11起并購(gòu)案只占中國(guó)近年發(fā)生的并購(gòu)案的很少部分(1998—2000年僅上市公司控股權(quán)轉(zhuǎn)讓的并購(gòu)就有552起),但它所反映的現(xiàn)象具有一定的代表性。

(二)在經(jīng)過(guò)篩選的16項(xiàng)對(duì)并購(gòu)溢價(jià)有較大影響的因素中,只有6項(xiàng)在統(tǒng)計(jì)上是顯著的,其余10項(xiàng)的結(jié)論在統(tǒng)計(jì)意義上不顯著,其中還有一半的結(jié)論與理論和經(jīng)驗(yàn)的結(jié)論相反。這進(jìn)一步表明樣本公司的并購(gòu)行為不夠規(guī)范,市場(chǎng)化程度不夠,非市場(chǎng)因素的影響還很大,短期戰(zhàn)術(shù)性的考慮勝過(guò)長(zhǎng)期戰(zhàn)略性的考慮。

(三) 根據(jù)樣本公司的情況可以看到,影響公司并購(gòu)溢價(jià)的主要是以下因素:支付方式、主并與被并公司的總資產(chǎn)、主并公司的凈資產(chǎn)收益率、市盈率、每股收益、并購(gòu)前的現(xiàn)金流和負(fù)債/資產(chǎn)比率,另外,并購(gòu)次數(shù)、市場(chǎng)狀況、并購(gòu)類型、被并公司前1年的ROE對(duì)并購(gòu)溢價(jià)也有一定的影響。這一研究為公司并購(gòu)如何減少溢價(jià)的支付提供了考慮的方向。有些受自身?xiàng)l件約束,公司無(wú)能為力,譬如公司的規(guī)模、業(yè)績(jī)、并購(gòu)次數(shù)等方面的指標(biāo);有些則是公司可以追求的,譬如市場(chǎng)狀況、公司的市盈率、負(fù)債/資產(chǎn)比率等。也就是說(shuō),公司可以選擇大市相對(duì)疲弱、本公司股價(jià)相對(duì)較高、本公司負(fù)債/資產(chǎn)比率相對(duì)較低、本公司現(xiàn)金流相對(duì)較充分時(shí)進(jìn)行并購(gòu)就可以有效地降低并購(gòu)溢價(jià)的支付。當(dāng)然,公司對(duì)并購(gòu)有更多的了解、更有經(jīng)驗(yàn),包括書本經(jīng)驗(yàn)和實(shí)際經(jīng)驗(yàn),都有助于降低并購(gòu)溢價(jià)的支付。這里需要注意的是,在其他條件不變的情況下,較高的并購(gòu)溢價(jià)有時(shí)也意味著并購(gòu)后有較大的協(xié)同效應(yīng),有利潤(rùn)較快增長(zhǎng)的前景,因此,對(duì)主并公司或投資銀行來(lái)說(shuō),可以做的是在公司利潤(rùn)增長(zhǎng)前景和并購(gòu)溢價(jià)之間尋求均衡點(diǎn),盡力擠掉利潤(rùn)增長(zhǎng)分析中的水份,使并購(gòu)溢價(jià)物有所值、物超所值。2100433B

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