匯率風(fēng)險主要表現(xiàn)

1973年布雷頓森林固定匯率體系崩潰，特別是1976年牙買加協(xié)議正式承認浮動匯率制合法性以來，控制在一定波動范圍的固定匯率制隨之解體。世界各國普遍實行浮動匯率制，美元、日元、馬克、英鎊等主要貨幣之間的比價時刻都處在劇烈的上下起浮變動之中，至使國際間債權(quán)債務(wù)的決算由于匯率的變動而事先難以掌握，從而產(chǎn)生了匯率風(fēng)險。我國也處在一個實行浮動匯率制的國際貨幣體系之中，匯率風(fēng)險仍然嚴(yán)重地影響著我國的國際收支平衡和企業(yè)的經(jīng)濟收益，特別是在改革開放的今天，在我國對外資迅速發(fā)展的今天，這種影響尤為突出。

由于國際分工的存在，國與國之間貿(mào)易和金融往來便成為必然，并且成為促進本國經(jīng)濟發(fā)展的重要推動力。外匯匯率的波動，會給從事國際貿(mào)易者和投資者帶來巨大的風(fēng)險，這種風(fēng)險稱之為匯率風(fēng)險它表現(xiàn)在兩個方面：貿(mào)易性匯率風(fēng)險和金融性匯率風(fēng)險。在國際貿(mào)易活動中，商品和勞務(wù)的價格一般是用外匯或國際貨幣來計價。大約70%的國家用美元來計價。但在實行浮動匯率制的今天，由于匯率的頻繁波動，生產(chǎn)者和經(jīng)營者在進行國際貿(mào)易活動時，就難以估算費用和盈利。由此產(chǎn)生的風(fēng)險稱之為貿(mào)易性風(fēng)險。在國際金融市場上，借貸的都是外匯，如果借貸的外匯匯率上升，借款人就會遭受巨大損失，匯率的劇烈變化甚至可以吞噬大企業(yè)，外匯匯率的波動還直接影響一國外匯儲備價值的增減，從而給各國央行在管理上帶來巨大風(fēng)險和國難。此種匯率風(fēng)險稱為金融性匯率風(fēng)險。

可分為交易風(fēng)險、折算風(fēng)險（會計風(fēng)險）、經(jīng)濟風(fēng)險（經(jīng)營風(fēng)險）。

匯率風(fēng)險交易匯率風(fēng)險

運用外幣進行計價收付的交易中，經(jīng)濟主體因外匯匯率的變動而蒙受損失的可能性。交易風(fēng)險主要發(fā)生在以下幾種場合：

（1）商品勞務(wù)進口和出口交易中的風(fēng)險。

（2）資本輸入和輸出的風(fēng)險。

（3）外匯銀行所持有的外匯頭寸的風(fēng)險。

匯率風(fēng)險折算風(fēng)險

又稱會計風(fēng)險，指經(jīng)濟主體對資產(chǎn)負債表的會計處理中，將功能貨幣轉(zhuǎn)換成記賬貨幣時，因匯率變動而導(dǎo)致賬面損失的可能性。

功能貨幣指經(jīng)濟主體與經(jīng)營活動中流轉(zhuǎn)使用的各種貨幣。

記賬貨幣指在編制綜合財務(wù)報表時使用的報告貨幣，通常是本國貨幣。

匯率風(fēng)險經(jīng)濟風(fēng)險

又稱經(jīng)營風(fēng)險，指意料之外的匯率變動通過影響企業(yè)的生產(chǎn)銷售數(shù)量、價格、成本，引起企業(yè)未來一定期間收益或現(xiàn)金流量減少的一種潛在損失。

影響因素：

影響匯率波動的最基本因素主要有以下四種：

一、國際收支及外匯儲備

所謂國際收支就是一個國家的貨幣收入總額與付給其它國家的貨幣支出總額的對比。如果貨幣收入總額大于支出總額，便會出現(xiàn)國際收支順差，反之，則是國際收支逆差。國際收支狀況對一國匯率的變動能產(chǎn)生直接的影響。發(fā)生國際收支順差，會使該國貨幣對外匯率上升，反之，該國貨幣匯率下跌；

二、利率

利率作為一國借貸狀況的基本反映，對匯率波動起決定性作用。利率水平直接對國際間的資本流動產(chǎn)生影響，高利率國家發(fā)生資本流入，低利率國家則發(fā)生資本外流，資本流動會造成外匯市場供求關(guān)系的變化，從而對外匯匯率的波動產(chǎn)生影響。一般而言，一國利率提高，將導(dǎo)致該國貨幣升值，反之，該國貨幣貶值；

三、通貨膨脹

一般而言，通貨膨脹會導(dǎo)致本國貨幣匯率下跌，通貨膨脹的緩解會使匯率上浮。通貨膨脹影響本幣的價值和購買力，會引發(fā)進口商品競爭力減弱、出口商品增加，還會引發(fā)對外匯市場產(chǎn)生心理影響，削弱本幣在國際市場上的信用地位。這三方面的影響都會導(dǎo)致本幣貶值；

四、政治局勢

一國及國際間的政治局勢的變化，都會對外匯市場產(chǎn)生影響。政治局勢的變化一般包括政治沖突、軍事沖突、選舉和政權(quán)更迭等，這些政治因素對匯率的影響有時很大，但影響時限一般都很短。

匯率風(fēng)險企業(yè)規(guī)避

企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險的方法措施：

約定互相能接受的風(fēng)險比例

據(jù)了解，一些出口企業(yè)為應(yīng)對匯率的不穩(wěn)定性所帶來的風(fēng)險，已經(jīng)采取了各種積極應(yīng)對措施。一些企業(yè)在與外商簽訂合同時，匯率因素會考慮在內(nèi)。雙方會規(guī)定一個互相都能接受的風(fēng)險比例作為合同的附加條款。通常雙方各自承擔(dān)50%的風(fēng)險，如果碰到較強勢的國外客商，國內(nèi)企業(yè)所承擔(dān)的風(fēng)險會更大一些，通常情況下，中國燈飾企業(yè)都處于弱勢。此外，部分燈飾企業(yè)負責(zé)人甚至提出以人民幣作為結(jié)算單位的想法，但能夠采取這一方式的企業(yè)少之又少。企業(yè)使用較為普遍的匯率避險方式包括：貿(mào)易融資、運用金融衍生產(chǎn)品、改變貿(mào)易結(jié)算方式、提高出口產(chǎn)品價格、改用非美元貨幣結(jié)算、增加內(nèi)銷比重和使用外匯理財產(chǎn)品等。

貿(mào)易融資工具較為普遍

貿(mào)易融資是目前企業(yè)采用最多的避險方式。在被調(diào)查的樣本企業(yè)中，約有31%的企業(yè)使用該類方式。主要原因包括：一是貿(mào)易融資可以較好地解決外貿(mào)企業(yè)資金周轉(zhuǎn)問題。隨著我國外貿(mào)出口的快速增長，出口企業(yè)競爭日益激烈，收匯期延長，企業(yè)急需解決出口發(fā)貨與收匯期之間的現(xiàn)金流通問題。通過出口押匯等短期貿(mào)易融資方式，出口企業(yè)可事先從銀行獲得資金，有效解決資金周轉(zhuǎn)問題。同時，企業(yè)也可以提前鎖定收匯金額，規(guī)避人民幣匯率變動風(fēng)險。二是貿(mào)易融資成本相對較低。在貿(mào)易融資方式構(gòu)成中，進出口押匯使用比重較高（約為80%），原因主要是出口押匯期限較短（一般在1年以內(nèi)），可以較好地緩解外貿(mào)企業(yè)的流動資金短缺問題。另外，一些企業(yè)還使用福費廷等期限較長的貿(mào)易融資方式。

金融衍生產(chǎn)品的使用增多

匯改后，我國外匯市場發(fā)展加快，完善和擴大了人民幣遠期交易的主體和范圍，推出了外匯掉期等金融衍生產(chǎn)品。同時在外匯管理等方面采取了一系列配套措施，為企業(yè)拓寬了匯率的金融避險渠道。

企業(yè)使用金融衍生產(chǎn)品的主要特點如下：一是使用遠期結(jié)售匯工具較多。匯改后，遠期結(jié)售匯業(yè)務(wù)范圍和交易主體擴大，銀行間人民幣匯率遠期交易推出，商業(yè)銀行擴大對企業(yè)匯率避險服務(wù)，在較大程度上方便了企業(yè)遠期結(jié)售匯交易，進一步滿足了企業(yè)的避險需求。調(diào)查顯示，遠期結(jié)售匯工具的使用在金融衍生工具中占比高達91%。二是部分企業(yè)運用外匯掉期和境外人民幣無本金交割遠期（NDF）工具。自匯改后推出外匯掉期業(yè)務(wù)以來，福建、廣東、江蘇、山東和天津等省市的部分企業(yè)已開始嘗試使用這一新的金融衍生工具。盡管業(yè)務(wù)量占比相對較小，但發(fā)展勢頭良好。一些外資企業(yè)和在國外有分支機構(gòu)或合作伙伴的中資企業(yè)還通過境外人民幣NDF工具進行匯率避險。

匯率鎖定

與匯率鎖定公司（出口寶）簽訂合同，匯率鎖定是指出口企業(yè)與出口寶簽訂遠期匯率鎖定合同，約定將來辦理結(jié)匯的人民幣兌外匯幣種、金額、匯率以及交割期限。在交割日當(dāng)天，如出現(xiàn)人民幣升值造成企業(yè)利潤損失，出口企業(yè)可按照遠期匯率鎖定合同所確定的幣種、金額、匯率，向中利保辦理結(jié)匯虧損金額的賠付業(yè)務(wù)。

其模板猶如銀行的遠期結(jié)售匯，但是在金額鎖定、確認條件、手續(xù)上都有一定的化繁為簡，同時，出口寶人性化的只收取相應(yīng)手續(xù)費，匯率鎖定交割期，匯價上升，額外部分也同時規(guī)企業(yè)自身所有。

該方式適合大多數(shù)企業(yè)，并且操作簡單。

匯率風(fēng)險相關(guān)案例

日本企業(yè)應(yīng)對外匯風(fēng)險的措施：

短期措施

1、外匯期貨交易

上世紀(jì)70年代“布雷頓森林體系”的崩潰直接促使美國推出外匯期貨。在日本，通過外匯期貨交易來回避金融風(fēng)險已經(jīng)為大部分企業(yè)所采用。據(jù)日本經(jīng)產(chǎn)省統(tǒng)計，約有44%的日本企業(yè)會選擇采取外匯期貨交易來規(guī)避風(fēng)險。

2、擴大日元結(jié)算

外匯風(fēng)險主要存在于對外交易使用外幣時，如果使用本國貨幣來結(jié)算，則可以避免外匯風(fēng)險。因此，從上世紀(jì)80年代中期開始，日本企業(yè)采用日元結(jié)算的交易不斷增加，特別是在進口方面，日元結(jié)算率已由1986年的10%上升到2004年的25%。

3、外匯資產(chǎn)平衡

上世紀(jì)80年中期，日本許多跨國企業(yè)開始在歐洲等地設(shè)立金融運營公司，通過對沖和債權(quán)、債務(wù)調(diào)整等，從公司全局考慮，對外匯資產(chǎn)進行管理和平衡。但這種措施僅限于跨國企業(yè)，對中小企業(yè)則難以適用。日本也只有4%的企業(yè)采取這種措施。

4、反向交易平衡

日元升值有利于進口而不利于出口。因此，日本既有出口又有進口業(yè)務(wù)的大公司，主要是綜合商社，采取了減少出口，擴大進口的措施來規(guī)避日元升值帶來的風(fēng)險，維持公司的盈利。但這種方法適用企業(yè)也較少，只有約4%。

5、價格轉(zhuǎn)嫁

將日元升值帶來的出口成本增長部分，轉(zhuǎn)嫁到出口商品價格上，由海外進口商承擔(dān)部分風(fēng)險。但在激烈的市場競爭中，這種方法存在較大難度。

中長期措施

短期的金融措施并不能完全回避外匯風(fēng)險，因此必須從中長期的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整入手。日本企業(yè)正是采取了提高產(chǎn)品附加值、增強競爭力等措施，才真正克服了日元升值帶來的不利影響。

1、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，提高附加值，增強產(chǎn)業(yè)競爭力

一是通過技術(shù)創(chuàng)新和差別化戰(zhàn)略，提高產(chǎn)品附加值。例如，日本電視機就經(jīng)歷了黑白電視、彩色電視、平面電視、數(shù)碼電視等不斷升級換代的過程，汽車也實現(xiàn)了由大眾車向高級車、混合動力車的轉(zhuǎn)變。二是要通過技術(shù)革新、增加廉價零部件進口、減少能耗等措施，降低生產(chǎn)成本。

2、加快海外轉(zhuǎn)移，強化海外生產(chǎn)體制，擴大多邊貿(mào)易

充分利用日元升值帶來的優(yōu)勢，建立全球化生產(chǎn)體制，同時提高當(dāng)?shù)亓悴考少彵壤?，培育?dāng)?shù)貐f(xié)作企業(yè)，擴大多邊貿(mào)易。這樣既可以提高對匯率變動的抵抗能力，又能夠確立全球化的內(nèi)部分工體系，還可以帶動原材料和零部件的出口。日本汽車業(yè)在這方面有出色表現(xiàn)。從80年代開始，豐田等日本汽車企業(yè)開始在美國本土進行生產(chǎn)，既解決了日美兩國貿(mào)易摩擦問題，同時又?jǐn)U大了日本汽車在美國的市場份額。到1995年日本汽車企業(yè)在美國本土生產(chǎn)的汽車已占到了美國市場份額的20.7%，而在1985年這個數(shù)字僅為2.0%。

匯率穩(wěn)定基金是美國財政部的分支，負責(zé)管理美國本土的及外匯的投資組合來達至干預(yù)匯率的目的。這個特殊的安排容許美國政府在不影響本土貨幣供應(yīng)來調(diào)整匯率。匯率穩(wěn)定基金根據(jù)1934年1月31日的《黃金儲備法案》而成立。目的是為了抗衡英國財政部在1932年設(shè)立的外匯平衡賬戶?；鹪?934年4月開始運作，政府注入資金達20億美元。這是將美元含金量下調(diào)后剩余出來的資金?！饵S金儲備法案》授權(quán)基金動用資金買賣黃金和外匯來穩(wěn)定美元匯率。

《黃金儲備法案》授權(quán)匯率穩(wěn)定基金運用那些剩余資金來買賣政府債券?；痣m然沒有法定權(quán)力，但能夠參與其他活動。它投入這些無關(guān)的活動是為了貸款給美國所支持的政府。

1938年至1940年，財金研究部總管哈里·德克斯特·懷特草擬拉丁美洲借貸方案并且參與美洲銀行（Inter-American Bank）的計劃。可是最終失敗，但啟發(fā)了懷特下一個計劃－國際貨幣基金會及世界銀行。他在1941年根據(jù)當(dāng)時的財政部部長小亨利·摩根索指示來籌備。

匯率風(fēng)險 　匯率與證券投資風(fēng)險的關(guān)系主要體現(xiàn)在兩方面：一是本國貨幣升值有利于以進口原材料為主從事生產(chǎn)經(jīng)營的企業(yè)，不利于產(chǎn)品主要面向出口的企業(yè)，因此，投資者看好前者，看淡后者，這就會引發(fā)股票價格的漲落。本國貨幣貶值的效應(yīng)正好相反;二是對于貨幣可以自由兌換的國家來說，匯率變動也可能引起資本的輸出與輸入，從而影響國內(nèi)貨幣資金和證券市場供求狀況。

對沖匯率與黃金

黃金從30美元到最高的1920美元，12年始終延續(xù)著牛市神話，造就這個神話的原因除了各國政策給做多黃金提供一個良機外，世界各大公司在歐美金融危機下尋找低廉的制造成本也是幫助黃金延續(xù)神話的重要原因之一。提到這里可能有很多投資者不解，公司行為究竟與黃金有什么本質(zhì)聯(lián)系。

當(dāng)美國經(jīng)濟面臨危機，歐洲債務(wù)泛濫之時，國際貨幣基金組織[]看好拉丁美洲、亞洲和非洲的經(jīng)濟發(fā)展形勢，很多第三世界國家經(jīng)濟異軍突起已經(jīng)是個不爭的事實。亞非拉丁低廉的投資環(huán)境吸引著各國資金源源不斷涌入。在世界經(jīng)濟危機的情況下，歐美的投資環(huán)境日趨惡略，各國失業(yè)率不斷高漲，消費者可支配的資金越來越少，低廉商品成為買方主要需求，而亞非拉丁的生產(chǎn)成本正具備這樣的吸引力，加上其豐富的天然資源，更成為世界大企業(yè)追捧的主要目標(biāo)。以中國公司為例從2004年到2009年單在非洲的投入就增加了3300%還多，這個數(shù)字還在繼續(xù)增長。投資于這樣國家雖然可以降低其生產(chǎn)成本，但他們卻不得不面對一個十分嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)就是匯率風(fēng)險，眾所周知，很多第三世界國家的匯率并不十分穩(wěn)定，以津巴布韋為首的國家，貨幣一夜成紙的例子偶有發(fā)生，這樣的風(fēng)險隨時可能給投資者造成致命性打擊，因此巧妙的規(guī)避這種風(fēng)險成為公司能否獲利的關(guān)鍵。

許多公司在運營的時候，除了周轉(zhuǎn)所必要的資金之外，一般都有另外的儲備資金以備不時之需，而這些儲備金在公司運營正常的情況下往往處于封存狀態(tài)，只有在公司出現(xiàn)重大問題時候才會被動用，因此這些儲備金就面臨著一個十分尷尬的處境。如果換成當(dāng)?shù)刎泿糯娣棚@然風(fēng)險過大，匯率的突然波動可能會造成公司的巨額虧損。曾經(jīng)各大公司在東南亞投資加倍，一時間“四小龍”和“四小虎”成為熱門經(jīng)濟話題，而一場毫無先兆的東南亞經(jīng)濟危機令泰銖和印尼盾一夜之間大幅貶值，其投資風(fēng)險不言而喻。這次尋找低廉成本的投資過程中黃金并未因此大漲，其中很多原因是由于美國和歐洲經(jīng)濟仍然保持穩(wěn)定增長，以美元作為儲備金可以規(guī)避這些國家貨幣貶值所造成的風(fēng)險，因此當(dāng)時情況是美元被市場追捧，黃金價格并沒有成為耀眼的明星。但如今的情況不同，美國經(jīng)濟危機猶存，歐元信心受到重挫，在第三世界國家投資的公司如果以歐元或者美元作為儲備貨幣，所面臨新興市場國家貨幣大幅升值的風(fēng)險同樣不容忽視。在這樣特殊的情況下，尋找價格相對穩(wěn)定且變現(xiàn)能力強的品種作為對沖工具成為各大公司規(guī)避風(fēng)險的關(guān)鍵，而黃金作為滿足條件的必要佳品被各大公司關(guān)注。這也就造成了黃金需求的不斷增加，這種供需變化自然而然的成為黃金價格上漲的一個重要因素。而這種需求具有一個顯著特點就是持有情況不會因為黃金價格的上漲或者下跌出現(xiàn)大量減持，只有在美元匯率穩(wěn)定的時候才會發(fā)生變化。

從CFTC未平倉合約數(shù)據(jù)上看，自美國經(jīng)濟危機以來，黃金未平倉合約數(shù)量持續(xù)走高，即使在黃金大幅回調(diào)之后依然維持在高位。如果只將持續(xù)走高的未平倉合約解釋成投機需求，價格變動將會造成未平倉合約重回歷史平均值，但現(xiàn)在這樣的情況顯然沒有發(fā)生。

另外，黃金未平倉合約在2009年出現(xiàn)了一個階段性低點，而此時正是歐美經(jīng)濟第一次探底，2009年美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)全年上漲近18%，德國DAX30指數(shù)上漲近23%，法國CAC40指數(shù)上漲22%，與此同時美元指數(shù)也趨于穩(wěn)定，在這樣的環(huán)境下黃金對沖匯率風(fēng)險的需求有所減弱，因此黃金未平倉合約出現(xiàn)階段性低點，價格也出現(xiàn)了一定程度的回調(diào)。在世界經(jīng)濟穩(wěn)定時候，黃金未平倉合約減少，這正好滿足對沖匯率風(fēng)險需求的一個重要特點。換句話說在黃金買盤當(dāng)中有相當(dāng)一部分是作為對沖匯率風(fēng)險的儲備而存在，他們不會因為價格的波動而減弱，這也是繼續(xù)呵護黃金牛市的重要因素。在世界經(jīng)濟穩(wěn)定之前，投資于新興市場的資金還會繼續(xù)增加，而對于黃金這種對沖風(fēng)險的需求也會一直存在，這種需求將一直幫助黃金延續(xù)牛市的神話。 2100433B

匯率風(fēng)險度量常用的是直接匯率風(fēng)險度量方法。不過，企業(yè)在度量其國際貿(mào)易匯率風(fēng)險時，應(yīng)根據(jù)其國際貿(mào)易特點，并綜合不同的匯率風(fēng)險度量方法，從各個不同的角度去度量其國際貿(mào)易匯率風(fēng)險，這樣才能為規(guī)避匯率風(fēng)險提供更準(zhǔn)確的依據(jù)。

綜上所述，以上匯率風(fēng)險度量方法在反映外匯風(fēng)險情況、對實際分布的擬合優(yōu)劣、執(zhí)行的難易度、可理解性和計算的繁簡程度等方面各有千秋，很難籠統(tǒng)地說哪種方法是度量企業(yè)外匯風(fēng)險的最好辦法。隨著中國金融市場市場化、國際化程度的提高和投資工具的日益增多，外匯經(jīng)濟主體在選擇外匯風(fēng)險測量方法時必須要結(jié)合匯率測量方法的合理性和人民幣匯率波動的實際情況，根據(jù)自己的實際情況、管理者的意圖以及掌握的數(shù)據(jù)條件，靈活運用不同的方法，才能更好的度量和規(guī)避外匯風(fēng)險。2100433B

企業(yè)國際貿(mào)易匯率風(fēng)險度量是指企業(yè)根據(jù)相應(yīng)的風(fēng)險度量模型和方法，綜合分析所獲知的交易數(shù)據(jù)和匯率情況，并對風(fēng)險暴露頭寸和風(fēng)險損益值進行計算，把握這些匯率風(fēng)險將達到多大程度，會造成多少損失。

匯率風(fēng)險度量是金融風(fēng)險度量的一種，因此可以借鑒金融風(fēng)險度量的相關(guān)方法來進行，不過，匯率風(fēng)險度量又有其特殊性，也出現(xiàn)了一些專門針對匯率風(fēng)險度量的方法。

歸納起來，匯率風(fēng)險度量方法可以分為兩大類：直接匯率風(fēng)險度量方法和間接匯率風(fēng)險度量方法。直接匯率風(fēng)險度量方法是通過度量由于未預(yù)測到的匯率變化而引起的企業(yè)國際貿(mào)易匯率風(fēng)險值的大小。對直接匯率風(fēng)險的度量從最初的名義量法發(fā)展到外匯敞口分析法、靈敏度分析、波動性分析、壓力試驗、極值理論、Copula 度量模型、信息嫡和風(fēng)險價值系列方法(如VaR、CVaR、WCVaR)等更深層次的計量方法。間接匯率風(fēng)險度量方法主要是通過回歸來度量匯率波動與企業(yè)價值變動之間的關(guān)系，從而間接描述匯率風(fēng)險。具體表現(xiàn)為：資本市場法和現(xiàn)金流量法。

匯率風(fēng)險度量外匯風(fēng)險的直接度量

CVaR

ES

Copula

VaR

EVT

外匯敞口分析

匯率風(fēng)險度量外匯風(fēng)險的間接度量

由于匯率的變動對于宏觀經(jīng)濟變量發(fā)生作用從而又通過種種經(jīng)濟的傳導(dǎo)機制，最終使企業(yè)的價值發(fā)生改變。這種未預(yù)期到的匯率變動所引起的公司價值的變化也叫外匯風(fēng)險暴露，企業(yè)通常使用回歸的方法來度量匯率波動與公司價值變動之間的關(guān)系，從而間接描述外匯風(fēng)險。

外匯風(fēng)險暴露的度量方法又可以分為兩種，一種為資本市場法，另一種為現(xiàn)金流量法。資本市場法認為，外匯風(fēng)險能影響企業(yè)的股票價格，因此Adler和Dumas(1984)首次提出外匯風(fēng)險暴露可以由股票收益率對匯率波動的敏感度來度量，他們認為一單位匯率變動造成股票價值變動的大小，就是該資產(chǎn)的外匯暴露。